贸易战打响后中国的金融形势与应对策略

第一经济观察 | 7月6日，华盛顿打响中美贸易战第一枪，贸易战正搅动着全球贸易。中国的金融形势正面临何种局面？中国经济存在着哪些“痛点”？而新宏观对于目前的严峻形势会提出怎样的应对策略？敬请阅读第一经济智库作者原创文章——“新宏观：贸易战打响后中国的金融形势与应对策略”，剖析中国经济实况。

一、严峻的金融形势

愈演愈烈的中美贸易战让中国的外需下降。2018年5月，国际货物和服务贸易逆差168亿元人民币。

基础设施替代作用失效。1-5月，基建投资（不含电力）增速大幅回落3个百分点至9.4%，中铁总公司与地方的投资意愿均在下降。

房地产在考虑转行。6月29日万科召开股东大会，董事会主席郁亮表示，“十年后，万科还会是地产公司吗？我想不是了，如果还是，那也是惨淡经营了。未来，万科要做美好生活的服务商。”

近年来异军突起的消费需求也在下降。5月社会消费品零售总额同比增长8.5%，增速比4月回落0.9个百分点，创下2003年7月以来的最低值。

国内投资与消费下降的根源在于债务率高，贷款者无力承担还本付息。

5月新增社融7608亿，大幅低于前值（1.56万亿）和去年同期（1.06万亿）。

6月中国制造业采购经理指数（PMI）为51.5%，比上月回落0.4个百分点。

频发的债务地雷、抵押爆仓、没有尽头的IPO长队、独角兽、CDR让股市接连惨烈下跌，人民币兑美元百日由6.3急速贬至6.7，已经出现金融恐慌的苗头，7月2日新一届中国金融稳定发展成立，主任刘鹤主持会议，研究部署打好防范化解重大风险攻坚战。

二、性质判断——债务长周期的滞胀阶段

第一经济首席经济学家认为，中国处于债务长周期的滞胀阶段。

这里需要强调的是，滞胀不是凯恩斯主义带来的，它是经济个体对通货紧缩的自然反应，也即限产保价，然而，这种思维似是而非，因为它假想需求不变，供给减少，价格必然上升，但是，市场是联动的，上游的限产保价，推高了生产生活成本，而下游的需求并没有明显增加，因此，下游利润空间被进一步挤压，不得不跟随限产保价，而上下游的普遍限产保价，必然导致就业收入减少，从而需求减少，上游不得不再次限产保价，于是经济螺旋式物价上涨，产出减少，也即滞胀，早在1893年、1896年、1904年就已出现，凯恩斯主义不过是因为投资挤压了社会投资，于是囤积原材料推高生产成本，进一步加剧了滞胀。

其次，债务长周期也非天然的，它只有2百年的历史，直接原因在于央行的出现。

再次，债务长周期两大根源——央行的债务货币发行带来的基础债务与商行储蓄借贷带来的衍生债务。

最后，债务长周期的经济路径为物价上涨、产出增加的复苏阶段，物价下跌、产出增加的繁荣阶段，物价上涨、产出减少的滞胀阶段，物价下跌、产出减少的萧条阶段。其中复苏为总需求增长阶段，这既包括新兴经济体的顺差拉动，也包括老牌市场国家的债务拉动；繁荣为总需求基本不变，但由于规模效应导致供给增加，甚至通缩，于是央行降准降息以刺激消费，也就是加杠杆；但持续的加杠杆必然导致债务累积，直至收入增量小于利息支出，于是经济拐点来临，大企业纷纷限产保价，小企业倒闭破产，进入滞胀；滞胀导致货币当局紧缩，形成萧条。即滞胀是债务长周期的四大阶段之一，它导致了产业转移与空心化，处理不当则跌入失去的二十年。

2015年2月21日新宏观发表《长周期：日本复苏美国繁荣中国滞胀》，做出中国处于滞胀阶段的判断，既然中国十八大承认市场经济已经起决定性作用，那么，就不可能脱离市场经济规律的约束，老牌的美欧日市场经济国家无法摆脱债务长周期，次贷危机与欧债危机让其焦头烂额，主流经济学家们鸦雀无声，当然中国陷入滞胀也属正常，需要面对即可，无须讳言，经济不可能永远保持增长，它需要债务出清。

三、市场内在的脆弱性——资产泡沫的形成与破裂

新宏观创造出宏观货币流工具，利用产业树模型得出储蓄率S；

然后得出月度公式：月度GDP=M*(1-S*D)^V；

再推导出第一公式：周期总GDP=M/(S*D)；

故，周期累积债务=M/D。

这里需要明确的是M2对应债务率，而非货币超发。

央行将M2视为货币供应量有误导作用，是超发论的发源地，新宏观认为，只有基础货币才是货币，M2-基础货币为准货币，它们是商业银行的债务，其流通性取决于商业银行的债权——贷款的归还状况。

现实中货币流量只有纸币与超准，其数额约为9万亿，扣除居民与银行的库存，再扣除缴纳的法定准备金，不妨设为7万亿，在月薪制主导下，12个月的GDP即为12*7=84万亿，与当年的数值非常接近。

这就导致了两对矛盾：

一是逐步趋零的货币流量，一是高高在上的储蓄存量；

一是递减的货币循环，一是递增的实物循环。

前者必然导致累积的债权、股权无法实现，表现为流动性短缺，银行钱荒，拼命揽存，股市持续下跌；后者表现为商品过剩，通货紧缩。

有人以楼市暴涨来反驳流动性短缺，印证货币超发，这是站不住脚的。其一，除了楼市，衣服、食品、汽车、电脑、手机、家电都在下跌，销售不畅，这说明，楼市上涨是结构性的；其二，楼市暴涨属于资产泡沫，它的形成是正反馈机制起作用，新宏观已经导出其数理模型，当预期反向时，价格也会暴跌，典型的表现是2015年的千股涨停，千股跌停。

对大公司而言，股息实质来源于储蓄，即居民用储蓄用于购买IPO，返还公司，公司分红，再买股票，居民的股票得以累积；如果储蓄滞留于二级市场，那么，公司无法回收货币成本，也就无法分红，亏损暴露。

对于小公司而言，如果它具有更高的竞争力，可以是其对手亏损，那么，它的利润可以支持其股价上涨，也就是中小企业具有成长性。

从上面可以看出，M2、股市、楼市、债市、汇市具有联动性与统一性，更具有脆弱性，这就是明斯基时刻，市场经济的脆弱性，因此，不要被贸易战的表面所蒙蔽，要抓住其去债务的本质，真正有力的反击手段并非以牙还牙，而是保护自身的弱点，攻击对方的弱点，这一方面提示不可被动防守，另一方面不可简单紧缩，致使自己门户大开，漏洞百出。

四、传统调控方案的失效

对于债务长周期，传统经济学混沌不清，它们开始时不承认，结果被大萧条打脸；然后又弱化波动，其经济路径的坐标为时间与产量，即长期看，产量波动上涨，美其名曰真实周期论RBC，结果又被次贷危机、欧债危机打脸。其核心缺陷在于经济路径怎么可以忽视价格呢？价格是市场经济的信号源，微观经济学即为价格理论。正是由于忽视货币，因此无从研究弗里德曼的货币数量，更无法触及货币的性质；不能区分实物利润与货币利润，找不到债务长周期的两大根源——央行基础债务与商行衍生债务。

因此，它们只能盲人摸象，无法看清经济周期的全貌，对于滞胀惊慌失措，无以应对。

美国1969年陷入滞胀，沃克尔严厉紧缩，导致1982年的显著衰退。其好处是物价与债务快速下降，不久就迎来了低物价高增长克林顿复苏，这是短痛式疗法。

日本在985年后也陷入滞胀，它采取的是时紧时松的策略，没有严厉持续的紧缩，企业倒闭率也相对低，结果是温水煮青蛙，即失去的几十年，直至2015年才开始复苏，这是长痛式疗法。

可见，无论短痛还是长痛，都不理想；而债务危机后的量宽救助并没有根除危机，只是将危机推后了，即传统调控方案走进了死胡同，其根源在于对周期认识不清，没有找到真正的根源，自然无法对症下药。

五、应对原则

1、练好内功，先为不可胜；

2、货币为价值符号，它非常重要，但不可投入太高代价；

3、货币发行不应带来债务；

4、货币发行定向鼓励有贡献的个体；

5、将微观私有与宏观公有结合起来，避免极端的利己与利他；

6、消除浮夸自欺，重塑信心。

六、应对策略