【来稿】如何理解金融体系的“资金空转”和“空转套利”

2017年银监会主席尚福林提出：今年要重点打击金融体系的“资金空转”和“空转套利”。“资金空转”并不是一个新名词，一般理解的意思就是金融体系内的资金没有流入实体经济。照着这层意思，我们来分析一下“资金空转”的涵义和监管意图。

一、货币如水，要正确理解“空转”

货币就像水，一旦“印”出来是不会凭空消失的，只不过在不同阶段以不同的方式在不同主体的银行账户中存在。货币作为流通、支付、贮藏的手段，最终都用于实体经济的运行。说“资金空转”不流入实体经济，其实是个伪命题，因为最终所有资金都为实体经济服务。那么如何准确理解监管部门所谓的“资金空转”呢？看一下以下的案例。

案例1：银行A放贷——借款人B用于生产经营；（银行资金直接用于实体企业经营，不属于资金空转）

案例2：银行A放贷——借款人B在二级市场购买股票——股票出售方C用于个人消费；（资金流入股市，在资本市场形成空转，最后仍进入实体经济）

案例3：银行A同业拆出——银行B购买资管计划——资管公司C将资管资金投资房地产项目——房地产商D购买建筑材料；（资金交易链条拉长，在不同金融机构间形成空转，最后仍进入实体经济）

在上述三个案例中，银行资金通过不同途径最终都流入实体经济，区别在于中间环节的链条长短。当然，任何资金进入实体经济成为产业资本之后，也可能重返金融体系流转，这也是成熟经济体内资金循环的特征。案例2和案例3中，因为资金流入股市或经由通道资管计划，拉长了交易链条，如果链条中某一家金融机构突然不再提供流动性（如持有现金），会造成资金暂时停留于金融体系（虚拟经济），影响实体经济的融资时效。（当然对于一般通道类的业务，资金在各个交易主体间的流转有预设的路径，一般情况下不会造成资金在某一个交易主体账户的不正常停留，因此并不会对资金流入实体经济的时效性产生实质性影响。）当此类在金融体系中形成的资金空转影响实体经济资金供给的融资量和时效性时，必然成为监管部门的打击对象。至此，我们可以得到以下结论：

（一）所有资金最终都会流入实体经济；

（二）所谓“资金空转”，指的是资金最终流入实体经济前的所有中间环节；

（三）资金如水，很难分清是哪一块钱在“空转”。

二、“资金空转”真的是经济的毒瘤吗？

一边是金融体系的资金空转，一边是实体经济的嗷嗷待哺，难道“资金空转”是实体经济萎靡不振的罪魁祸首吗？我们来分析几个论断：

论断1：“资金空转”阻隔资金流转，使得实体经济缺血。错！

无论资金通过资本市场还是信托产品、资管计划等方式“空转”，只是流转的不同渠道。长期以来，我国资本市场直接融资不发达，实体企业大量依赖银行间接融资，一定程度上也是金融服务不足的体现。而信托公司、资管公司等通道的存在看似拉长了交易链条，但却发挥了信息中介和渠道中介的作用，对接资金供给与融资需求，推动金融服务的广度和深度。伴随着互联网技术的发展和普及，中间链条的加长并未影响信息和资金流转的效率。正因为“空转”的存在，犹如打通了水渠中的阻塞，让资金之水能够多渠道且更顺畅的流入实体经济，一定程度上反而为实体经济输血起到了积极作用。显然，那些“空转”阻碍融资的论点是对金融市场融资服务的错误认识。

论断2：虚拟经济越发达，实体经济越受伤。错！

有观点认为，虚拟经济的过渡膨胀，造成资金空转，挤压了实体经济获取资金的空间。这是错误的。我们从前面的案例3来看，同样的一块钱，从商业银行流出，经过信托公司等金融中介机构，最终流入实体企业账户的还是原先的一块钱。看似银行、信托的资产规模同步膨胀了（仅仅是会计处理），但是资金并没有停留在虚拟经济，并没有对实体经济的融资量产生影响。虚拟经济的扩张有两种方式：一是创造资金。这种方式下银行创造流动性的能力大幅增强，供需两旺，银行资产负债表膨胀，实体经济受益。二是拉长交易链条。尽管银行创造的资金没有变化，但其他金融中介机构的资产负债表增长，尽管同样使得虚拟经济繁荣，但资金最终必然流入实体经济并不会对实体经济的融资供给产生影响。

论断3：“资金空转”提升实体经济的融资成本。错！

谈这个问题前，我们先看一下央行某前任副行长公开发表的观点：“许多金融机构为了规避监管，往往借助多个“通道”，每借用一次“通道”，就要多缴纳一次“通道费”，从而导致融资成本的抬升。”这种观点很流行，但是请问，难道真的是“通道”导致了融资成抬升吗？“通道费”和“融资成本抬升”谁是因谁是果？资金是一种金融商品，资金的价格由供给和需求决定。在商业银行的风险定价体系下，融资成本主要受市场无风险利率和融资人风险溢价组成。企业的信用风险溢价决定了融资成本，（铁路总公司的融资成本必然低于小微创业企业，这是由公司的风险溢价决定的，即使借用了再多的通道也同样）。我们要认识到，正是因为实体经济本身出了问题，企业的信用风险上升，金融机构风险偏好降低，信用利差加大，才给了“通道”从利益蛋糕中分一杯羹的机会。如果一家融资成本超过15%的科创企业，撇开所有通道，银行仍会心甘情愿给他6%的融资利率？显然不现实。所以“融资成本上升”是实体经济现状和银行风险定价的必然选择（是因），“通道费”只是金融体系各个交易主体的服务对价体现（是果）。那为什么“通道”能够如火如荼的分享这场融资盛宴呢？请看下一条。

论断4：“资金空转”给了商业银行实施监管套利的空间。正确！

由于商业银行相对于经济实体的系统重要性和巨大的负外部性，银行业历来是一个高度管制的行业。银行经营必须遵守审慎经营规则，这是维护金融秩序、防范金融风险的必然要求。由于“资金空转”的存在，资金流转方式变得复杂、不透明，交易主体多元化，交易行为更加隐蔽，给了商业银行大量监管套利的空间。下面让我们来看看“空转套利”的几种方式和后果：

1. 调节会计科目。典型模式是在同业交易对手的合作下，创新交易模式，将贷款包装成同业投资，变更会计科目。更有甚者通过理财资金承接表内贷款，将表内科目转为表外科目（甚至表表外），玩会计数字游戏。

2. 放松授信标准。试图突破银行风险控制体系，通过复杂的交易结构安排，向不合格的企业开展融资，变相提升风险偏好。

3. 忽视资金流向。拉长交易链条，交易透明度低，资金经过多个市场交易方之手，异地+跨行流动，导致资金流向失控，无从追踪。

4. 实施自我膨胀。“资金空转”导致金融体系虚胖，资产负债无序膨胀。我国M2的增速远超GDP+CPI的增速合计，虚拟经济虚假繁荣。

5. 规避监管指标。大量的“资金空转”使得银行表外业务规模快速攀升，导致银行资产负债表失真，实质风险被掩盖，监管统计指标无法真实反映风险承担，严重挑战宏观和微观审慎监管效果。

因此，从这几点不难看出，试图用“伪创新”挑战监管红线，怪不得监管部门要如此严厉打击“空转套利”了。

三、资金空转不可怕，解决套利是关键

不管是“资金空转”还是“空转套利”，不过是新瓶装旧酒。关键是，在新名词的背后渗透着银行恒古不变的审慎经营理念。监管者们别糊涂，金融家们也要想想清楚，“空转”别把自己给转晕了，“套利”别把自己给套死了！

（文章来源：作者向本公众号投稿，文章版权归作者所有）